为何限制再融资？

今年3月，证监会发文调整再融资政策，增加多项限制性规定。 几个月前，证监会曾对再融资政策的部分条款进行了修改。 证券市场关于再融资的争议一段时间以来并未平息，引起了社会各界的广泛关注。

所谓再融资，是证券交易中的一种融券活动。 中国法律禁止裸卖空。 如果客户想在市场上做空，他或她必须首先借入相关证券。 这里借入证券的行为称为证券借贷。 在证券借贷活动的早期，证券公司通常将自己购买的证券出借给客户。 但由于证券公司自营业务规模不大，且不会将自营证券全部出借，融券业务面临息票来源不足的问题。

为了满足客户的合理需求，监管部门推出了再融资服务。 即中国证券金融公司（以下简称证券金融公司）向上市公司股东借入证券，证券金融公司将借入的证券借给证券公司，证券公司再借给客户。 由于债券借贷过程需要多次周转，因此这种业务称为再融资。 由于借入上市公司股东暂时未出售的流通股进行融券，理论上其规模是可以扩大的。 再融资推出后，融券交易大幅发展，对稳定物价、控制风险发挥了一定作用。

科创板2019年实行注册制后，还规定股票上市当日即可进行融券操作。 事实上，限制性股票是允许通过融券渠道出售的。 当时监管部门表示，此举可以遏制新股上市时的过度投机行为，维护市场平稳运行。

但去年，情况发生了很大变化。 当时，受各种因素影响，股市持续下跌，投资者也从自己的认知角度寻找下跌的原因。 有投资者发现，一些新股上市时，重要股东将战略配售获得的股票借给证金公司。 但这些股票属于限制性股票，按照规定不能在市场流通。

也有投资者发现，根据再融资相关规定，融券期限届满后，融券方可以将股票返还给出借方，也可以用等值现金偿还。 如果股份被退回，则贷款人借出的限制性股票并未实际出售。 但如果出借人以现金偿还，则意味着这些限制性股票已通过再融资提前出售。 此外，一些基金公司还利用其ETF持有的股票进行再融资。 虽然这样可以借入债券赚取一些利息，但同时也增加了股市的抛售压力。

于是，舆论开始对再融资提出质疑，监管部门也因此阻止了公司重要股东在新股上市时使用战略配售股份进行再融资。 现在已经全面停止了限制性股票的再融资，并对流通股转让进行了限制。 融通还实行T+1政策，即股票可以在借入后的第二天出售，而不是借入的前一天。

这些措施的实施，是再融资政策的全面收紧，特别是禁止限制性股票用于再融资，是一次重大的政策调整。

监管部门制定再融资政策的目的是为了促进融券业务的发展，并与融资业务相协调。 还考虑增加刚刚上市的新股流通量。 但相关制度设计较为粗糙，留下了一些漏洞； 此外，允许限制性股票再融资和融券业务T+0制度对市场明显不公平； 此外，允许基金公司转让最终所有权属于基金持有人的股票用于融券，涉嫌越权操作。

再融资作为证券交易的一项基础业务，有其自身的合理性。 目前的再融资限制并不禁止卖空，投资者也不应盲目反对卖空机制的存在。 但其存在的前提是交易规则公平合理。 如果违反这一规则，将会产生很大的负面影响，必须及时纠正。 目前限制再融资是秉持公平原则、顺应民意的举措，投资者自然会欢迎。

（作者：桂浩明）